最近，宏觀數(shù)據(jù)顯示國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有所回暖，引發(fā)債券市場(chǎng)收益率上行。分析人士表示，臨近年末，債市面臨機(jī)構(gòu)調(diào)倉的風(fēng)險(xiǎn)，建議短期以防御為主，可在市場(chǎng)回調(diào)過程中逐步加倉中低評(píng)級(jí)信用債，博弈元旦前后的交易性機(jī)會(huì)。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)有所回暖

　　中國物流與采購聯(lián)合會(huì)、國家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心上周末發(fā)布的11月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(P MI)為50 .6點(diǎn)，創(chuàng)近7個(gè)月新高。此前，匯豐銀行11月22日公布的數(shù)據(jù)則顯示，11月份匯豐中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PM I)初值升至50.4點(diǎn)，近13個(gè)月來首次上升至50點(diǎn)上方，也顯示出實(shí)體經(jīng)濟(jì)回升勢(shì)頭不改。

　　與此同時(shí)，在企業(yè)效益的微觀層面，國家統(tǒng)計(jì)局11月27日公布的數(shù)據(jù)顯示，今年1至10月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤40240億元，同比增長0 .5%，一舉扭轉(zhuǎn)了此前持續(xù)下降的趨勢(shì)；其中，10月當(dāng)月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤5001億元，同比猛增20.5%，一改今年以來大型工業(yè)企業(yè)持續(xù)數(shù)月經(jīng)營效益不佳的狀況。

　　中信證券等機(jī)構(gòu)的研究報(bào)告稱，11月匯豐PM I指數(shù)近13個(gè)月來首度回到榮枯分水嶺上方，而上周末公布的中采PM I指數(shù)再度印證了11月宏觀經(jīng)濟(jì)的回穩(wěn)態(tài)勢(shì)。分析人士表示，11月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)近期陸續(xù)出爐，實(shí)體經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)性回暖正在成為市場(chǎng)主流預(yù)期。在此背景下，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)債市將形成一定程度的利空壓力，近期債市可能將偏弱勢(shì)運(yùn)行。不過，考慮到未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的持續(xù)性依然有待時(shí)間觀察，物價(jià)水平長期穩(wěn)定依然可期，對(duì)于債市而言，在短期消化數(shù)據(jù)壓力后，穩(wěn)定的配置需求、整體寬松的資金面，依然有望促使市場(chǎng)延續(xù)穩(wěn)定格局。

　　引發(fā)債市收益率上行

　　受國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回暖及希臘獲得救助影響，本周銀行間債市收益率多數(shù)上行，而中短期低評(píng)級(jí)信用品種收益率略有下降。其中國債上行幅度大于政策性金融債，短融中票交投較活躍，但相比上周買盤動(dòng)力進(jìn)一步減弱，收益率跟隨利率債上行。本周交易所市場(chǎng)股債雙熊，表現(xiàn)活躍的城投債及低評(píng)級(jí)公司債收益率略有上行。

　　機(jī)構(gòu)分析人士表示，就PM I指數(shù)表現(xiàn)而言，雖然11月中采PM I顯示經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回暖的積極信號(hào)，但從歷史走勢(shì)看，如果原材料庫存回升乏力，PM I再繼續(xù)大幅回升的可能性將會(huì)較小。因此總體來看，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度尚不足以形成債市整體走熊的基礎(chǔ)。

　　從近兩周債券市場(chǎng)實(shí)際的交易運(yùn)行情況來看，債市在過去幾個(gè)交易日明顯承壓，現(xiàn)券收益率整體已出現(xiàn)較明顯上漲。上周無論是利率債還是信用債收益率均呈現(xiàn)上行的態(tài)勢(shì)。

　　申銀萬國分析師表示，債券市場(chǎng)近期的相對(duì)弱勢(shì)，根本驅(qū)動(dòng)因素在于經(jīng)濟(jì)增長的回暖，表層因素則來自海外偏好的回升。但是，鑒于收益率已經(jīng)上行逐漸消化了這些利空因素，預(yù)計(jì)在未來一段時(shí)期內(nèi)，收益率繼續(xù)上行創(chuàng)出新高的概率并不大。

　　興業(yè)證券針對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面因素強(qiáng)調(diào)指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)回暖的動(dòng)力較為單一，基建工程及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的補(bǔ)庫存對(duì)總需求的拉動(dòng)作用僅僅局限于短期，如果未來消費(fèi)、地產(chǎn)及出口等其他經(jīng)濟(jì)“引擎”依然處于半熄火狀態(tài)的話，這種回暖趨勢(shì)難以持久。

　　債市仍有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

　　機(jī)構(gòu)分析人士表示，經(jīng)濟(jì)階段性企穩(wěn)回升不斷確認(rèn)，通脹拐點(diǎn)已現(xiàn)，政策面短期以平靜為主，資金面由于年末因素將出現(xiàn)階段性收緊，上述基本面組合對(duì)債市中性偏空。同時(shí)，臨近年末，市場(chǎng)面臨機(jī)構(gòu)調(diào)倉的風(fēng)險(xiǎn)，因此建議投資者短期以防御為主，可在市場(chǎng)回調(diào)過程中逐步加倉中低評(píng)級(jí)信用債，博弈元旦前后的交易性機(jī)會(huì)。

　　中信證券的研究報(bào)告稱，盡管高評(píng)級(jí)債券前期的上漲已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)形成了回吐壓力，但中低評(píng)級(jí)債券仍有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。今年6月以后，不同評(píng)級(jí)的信用債走勢(shì)出現(xiàn)分化。評(píng)級(jí)在“A A -”以上的中票和短融的信用利差出現(xiàn)了不同程度的反彈，但評(píng)級(jí)為“A +”和“A”的1年期短融和3年期中票的信用利差仍保持下行趨勢(shì)。中低評(píng)級(jí)債券已經(jīng)初步顯示出對(duì)其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的替代能力。

　　興業(yè)證券表示，從定價(jià)角度看，債券、股票和房地產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值都取決于折現(xiàn)率和未來現(xiàn)金流。不同的是，股票和房地產(chǎn)價(jià)格更容易受現(xiàn)金流預(yù)期增長率的影響，而債券價(jià)格則更容易受到折現(xiàn)率中信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的影響。目前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)已初步顯現(xiàn)，但投資者對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金流的增長率存在比較大的認(rèn)識(shí)分歧，這對(duì)股票價(jià)格形成了壓力。由于我國信用債市場(chǎng)還處于早期發(fā)展階段，發(fā)債企業(yè)整體質(zhì)量較高，所以市場(chǎng)對(duì)于現(xiàn)有中低評(píng)級(jí)債券違約風(fēng)險(xiǎn)的憂慮相對(duì)有限。這使該類債券對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好較高投資者的吸引力相對(duì)上升。因此，在現(xiàn)有貨幣環(huán)境下債券市場(chǎng)仍存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。