美聯儲19日將召開為期兩天的貨幣政策例會。考慮到扭轉操作本月即將結束，近期美國經濟數據表現遜于預期，歐債危機存在諸多不確定性，市場對美聯儲推出第三輪量化寬松(QE3)的呼聲漸高。

　　分析人士認為，從降低信貸成本、釋放流動性、支撐經濟增長等方面看，美聯儲實施新的資產購買計劃帶來的實際效果可能相當有限，還會帶來令人擔憂的通脹副作用，因此，短期內祭出QE3的可能性不大。相比之下，延長扭轉操作或是美聯儲政策工具箱中的更好選項。

　　去年9月，美聯儲宣布推出總額4000億美元的扭轉操作，在買入6年至30年期公債的同時賣出同等數量的3年和更短期限的公債。據國際清算銀行估計，該項政策可能壓低美國十年期國債收益率約0.85個百分點，與QE2成效相似。

　　重要的是，扭轉操作是對美聯儲現有資產組合進行結構性調整，沒有新印鈔票，引發高通脹的風險較低。而推升通脹恰恰是此前兩輪量化寬松政策備受質疑的地方。

　　如果美聯儲再推扭轉操作，規模料不會超過上一次。資料顯示，目前美聯儲持有的短期公債規模不到2000億美元，這令其“賣短買長”的操作規模受到限制。此外，選擇繼續實施扭轉操作后，美聯儲很可能重點關注住房抵押貸款支持債券的置換，以定向支持房地產市場，為美國經濟復蘇提供支持。

　　其實，美聯儲的政策工具箱里還有其他選項，如進一步延長低利率政策實施周期的前瞻指引，或下調現為0.25%的法定準備金和超額準備金利率，或下調現為0.75%的銀行貼現率等。不過目前美聯儲已經承諾將零利率周期“至少維持到2014年末”，對于市場而言該政策的有效性將隨著周期的延長而遞減，因此這一選項不會是美聯儲政策工具箱中的首選。而后兩項措施成本大于收益，對美聯儲而言吸引力也不大。因此，如果美聯儲準備實施新的寬松措施，繼續延長扭轉操作當是最可能選項。

　　事實上，對當下的美國經濟而言，關鍵在于提振企業和居民對經濟復蘇的信心，從而推動居民增加開支，促使企業加大投資、增加就業。能對這一點起到作用的，應該是彈性的財政政策。不過，在11月總統大選塵埃落定前，美國財政政策預計仍會處于相對真空狀態，因此刺激經濟增長的擔子還將落在美聯儲肩上。

　　在歐債問題持續發酵、新興市場經濟增速下滑的情況下，投資者紛紛涌入被視為“避風港”的美國國債市場。避險情緒高漲支撐美國國債需求，推動國債收益率連創歷史新低。考慮到信貸成本已經沒有太大下降空間，資金大量流入美元資產也保證了市場擁有較充足流動性，在此情況下美聯儲并沒有太多政策施展空間。對QE3加以保留以備經濟面臨更嚴重威脅時再啟用，應是合理選擇。

　　眼下雖然美聯儲內部對實施額外寬松政策分歧明顯，但歐洲形勢的不斷惡化令美國金融市場承壓。一旦金融市場緊張局勢升級，美聯儲將不排除動用手中工具予以回應。由于傳統的暑期假日即將到來，歐洲可能出現一段時間的政策真空期，加大了市場爆發突然性風險的可能性。美聯儲對此將不會掉以輕心。從這一點上看，如果歐債危機進一步惡化并蔓延，美聯儲很可能在8、9月份有所行動。

　　美國房地產在步履艱難中復蘇

　　從就業率等指標來看，美國的房地產市場仍然低迷。但筆者通過走訪調研發現，在利息房價雙低的推動下，消費者和投資者已經開始重返房市，連心有余悸的金融企業都重新拋出了橄欖枝。房地產的回暖，將對美國經濟的可持續復蘇和提高就業率起到不可估量的作用。

　　很長時間以來，筆者都強調一個觀點：次貸危機是美國金融危機的導火線，在房地產業得到真正意義上的復蘇以前，美國經濟不可能復蘇。事實證明，美股相對較快的復蘇和消費者信心的逐步恢復并沒有帶來美國經濟真正意義上的復蘇，尤其是就業率的真正改善。人們依然心有余悸，公司照舊持幣觀望，美聯儲仍然謹小慎微，經濟學家們像以往一樣各抒己見。那么，美國房地產業現狀究竟如何呢？所謂“春江水寒鴨先知”，筆者最近在房地產重災區佛羅里達和加利福尼亞兩州度假兼調研，發現美國房地產正在步履艱難中復蘇。我們有充足的理由相信，“更待江南半月春”的房地產復蘇，將對美國經濟的可持續復蘇和提高就業率起到不可估量的作用。

　　“水寒”之一：房地產就業依然低迷不振房地產業是美國為數不多的勞動力密集型產業。房地產的上游是建筑業，就其性質而言，在美國蓋房子用美國工人天經地義順理成章，這和美國很多公司采取的外包業務不一樣，它不可能通過網絡由數千里以外的印度員工完成。因此，房地產的低迷首先導致的是建筑業的就業機會驟減，使其成為美國失業率最高的“重災區”(附表).

　　從2006年的就業高峰迄今，建筑業共損失了210萬個就業機會，其中民宅建筑為140萬。美國現有的失業大軍中約有170萬之眾為建筑工人。2012年1月的最新數據表明，美國建筑業的失業率在2011年12月20.7%的基礎又上升了2.5%，與美國整體失業率的下降趨勢背道而馳。顯而易見，建筑業這個龍頭還甩不起來，不但自身失業率最高，而且大大拖了整個社會就業復蘇的后腿。

　　筆者上周在住處附近的小區里散步，看到一個6000平方英尺(約600平方米)的兩層新房展示。建筑商蓋茨先生介紹，他專為高檔客戶量體裁衣建造定制房(custom home)，像這樣兼做銷售辦公室的樣板房他總是保持一個在市場上，如果被人看中就賣掉然后再建。過去每年通常會賣掉兩三個樣板房，可是眼下這個樣板房自從2011年10月上市以來就一直無人問津。生意不景氣，公司原本就不多的員工都被裁得差不多，接到活就外包，平時的瑣事除了太太幫手，有時正在上大學的孩子也幫一把。“生意不穩定既養不起人，也留不住人。我已經很幸運了，附近的小建筑商這幾年相繼倒閉好幾個。”

　　“水寒”之二：房價低谷徘徊，“出走人”雪上加霜

　　蓋茨推出的定制房每套118.8萬美元，平均每平方英尺198美元(約每平方米2131美元)，這比我5年前每平方英尺324美元的購房價低了幾乎40%！滑稽的恰恰是，處在低谷的房價讓投資者觀望，讓潛在的房主猶豫，他們在問自己：房價會不會再跌？

　　2011年四季度，美國獨門獨戶現房(single-family existing-home)的中間價為16.35萬美元，同比下降了4.2%。而其中因付不起房貸被債主收回房權的房屋或是因拖欠房貸金額太大、時間太久而被迫賤賣的比例竟然高達30%，這種行為成為壓低房價的主要殺手。唯一可喜的跡象是，比2010年同期的34%有所下降。

　　房價低的另一個殺傷力在于，很多房主所擁有的房產市場價值已經低于所欠銀行貸款。最新研究顯示，截至2011年四季度，美國有1100萬個房主處于“淹在水下(under water)”的狀態中，占總數的22.8%，環比增加3.7%。“淹在水下”是個非常傳神的說法，水下憋氣時，面對著生理承受和心理恐懼的雙重挑戰。在這種窒息中，真正沒有錢的人只有破罐子破摔，搬家走人。但更糟的是，即使是有錢能夠償付房貸的這時候也坐不住了，只要用每月房貸的一半或是更少的錢，就可以租到相同的住房，省下的房地產稅還不算。面對金錢利益和情理的天平，美國人非常實際，他們沒有當年香港人在房地產大跌價時“欠債還錢”和“人不死債不爛”的道德倫理，而是從法律角度揣著大不了宣布破產的想法，10年后重頭來過—個人破產在美國的個人資信報告上會被保留長達10年之久。在這種合法追求實際利益的心理下出現了一批“戰略破產者(Strategic default)”，這樣的房主被稱為“出走人”(walkaways)，占到了“有問題房貸”的20%，使得本來就弱不禁風的房地產業雪上加霜。

　　“水寒”之三：失業率居高不下

　　除了房地產業尤其是建筑業自身的就業問題外，美國長期居高不下的失業率是房地產業遲遲不能復蘇的一個重要因素。2012年最新的報告顯示，美國的失業率停留在8.3%，比金融危機后的最高點雖然有所下降，但從歷史的角度看，1948-2010年的平均失業率為5.7%，其間最高的不過是1982年11月的10.8%。

　　失業率居高不下對房地產的抑制作用顯而易見。首先，在美國，人們往往是一失業先賣房，一是因為沒有了工作根本就付不起房貸，二是賣掉房子往往可以拿回全部或是部分首付，三是賣了房子才有找工作的自由空間—美國人找工作的概念和國內完全不一樣，主要是看行業的需求而不拘限于自己所在的城市，“哪里有工作，哪里就有我的家”是對美國勞工群體最形象的描述。然而，房地產不景氣，失業后房子不能及時脫手，就把失業者鎖定在原地動彈不得。

　　其次是心理問題。失業帶來的心理壓力據說僅次于直系親屬的死亡和離婚，不但失業者自己恐懼，身邊的親友同事無不人心惶惶。所以，原本要買房的推遲計劃繼續租房，原本要換大房的且居蝸室，這種心態對房地產的抑制作用不言而喻。

　　另外，房地產不景氣，與其相關的產業鏈也勢必受到影響。比如既是到大公司謀職的白領熱門又是自由職業者首選的房屋貸款經紀人，就是房地產的衍生行業。過去5年，這個行業的就業人數縮水50%，從2005年最高峰時的50.5萬之眾到今天不足25萬。

　　“鴨先知”之一：個體投資者蠢蠢欲動

　　筆者此次度假的第一站是佛羅里達州的戴爾瑞海灘(Delray Beach).2003-2007年我在歐迪辦公任職時曾在此地住了四年多，離開時正趕上次貸危機，本來買了做投資的幾套房子沒來得及脫手就被套住了，后來委托物業管理公司出租。轉眼5年過去，此番故地重游就是想看看那里的市場究竟如何，如果有起色就考慮把房子出手。

　　“現在整個小區大約有35個單元在出售，價格7.5-12萬美元不等。”經紀人艾麗絲介紹說。我一聽就懵了，這個高爾夫球場小區總共不過200多戶，在售單元比例超過17%，并且這四套住房當年的成交價格是每套32.5萬美元，也就是說5年后它們最多只值當初買價的1/3。艾麗絲看出了我的沮喪，多少帶點安慰地說：“價錢雖然不高，但是交易開始頻繁起來，這個月就賣掉了好幾套。基本上全是職業投資者買了出租。已經有租戶的房子，不但搶手而且賣得價格也好。而那些付不起房貸被銀行收回的空房就不行了，7.5萬美元都沒人要！”

　　和太太一商量覺得這房子不能賣。美國的職業房地產投資者，嗅覺特別靈敏，動作異常迅捷。既然這些家伙在買房，肯定房價是到底了，這時有錢應該買房才對，至少不應該賣房子。艾麗絲同意我們的分析，她說全美2012年1月售出的房子有23%的買主是投資者。房地產怕靜(沒動靜)不怕賤，有了動靜庫存就減少，庫存一少，價格就開始回升。

　　“鴨先知”之二：利息房價雙低，消費者躍躍欲試

　　在洛杉磯，為了保證可比性，我們把要看的房子定位在300萬美元左右的高檔海景洋房。

　　第一座城市是位于洛杉磯市郊的 Rancho Palos Verdes，這里人口不到5萬，是一個頗為富裕的小城。參觀的海景房最初要價374.9萬美元，后因為無人問津跌至349.9萬美元，就在我們抵達的前一天又降了10萬美元，住房面積5810平方英尺，每平方英尺585美元(相當于每平方米6298美元)。接待我們的賣方經紀人喜滋滋地告知，價格剛一下來就有三個詢價，這在次貸危機后的幾年里是不多見的。可見只要價格到位，消費者是有的。陪同的朋友介紹，美國房地產的特點向來都是利息低時房價高，房價低時利息高，眼下是房價基本觸底，而利息則幾乎是前所未有的低，是千載難逢的雙低時機，對購房者特別有利。而且大家都知道如此低的利息不會長久，所以消費者的購買欲望開始回升。待我們回到達拉斯后，房子已經易手成交。

　　第二站停留的城市圣芭芭拉(Santa Barbara)，原本是加州富人和好萊塢明星度假或是定居的首選，然而典型的內需消費和服務性經濟讓其在經濟蕭條期間備受打擊。

　　按圖索驥來到要看的待售海景房，主人因為經濟不景氣已經拖欠房貸按揭好幾個月，在銀行逼迫下無奈同意“短售(short sale)”。所謂“短售”，與銀行收回房權后再賣有所不同，“短售”時房主仍擁有房權但同意降低價格盡快出售，售房款雖然低于所欠房貸，但銀行同意免去所缺款項，這樣房主可以避免個人破產或是資信受損，說不上是皆大歡喜但也算是“兩害取其輕”。這棟三層樓的住宅共5610平方英尺，當年房主以400萬美元購入并貸款360萬(首付10%)，現在房主和銀行商定的短售價格為300萬美元，是原房價的75%。也就是說如果成交，銀行光是貸款本金就要凈虧60萬美元。不過代表銀行的經紀人告知，虧歸虧，銀行還是寧愿“短售”而不收回房權，因為那樣的房子因沒有房主的呵護而急速貶值，銀行的損失更大。就在我們看房的同時至少有三對夫婦也來看房，而前一天也有好幾對夫婦前來，大多數都是因為股市復蘇后感覺“變富”了的“嬰兒潮”一代在為自己的退休尋找人間天堂。

　　在西海岸“解剖”的最后一只“麻雀”位于舊金山。這是一棟三層樓的海景房，歐洲現代設計風格，坐在陽臺上可以遠眺金門大橋和海灣。房子總價269.5萬美元，每平方英尺的均價高達1009美元，比前兩個海景房要貴70-80%。舊金山的房價高主要有兩個原因，一是靠硅谷近，高科技行業的復蘇和一些公司的上市為當地的房地產注入了一針及時的強心針；二是舊金山素來就是華人移民的首選地，眼下的中國富人移民潮也推動了這里的房價。賣方代理表示最近一個月就成交了三套百萬美元以上的房子，這在次貸危機以后尚屬首次。

　　三個城市三只“麻雀”，雖然情況完全不同，但是歸根到底殊途同歸：或是股市恢復提高信心，或是高科技創造就業刺激市場，總之房產市場在復蘇。消費者依然小心翼翼，所以降價是關鍵，只要價格夠低，消費者在經歷了幾年風聲鶴唳的恐慌之后終于又重新開始躍躍欲試。就業一上，股市一漲，價格一降，利息一跌，買方市場正在悄悄地向賣方市場進行質的轉換。

　　“鴨先知”之三：金融企業戰戰兢兢重返地產界

　　說到銀行業，更確切地說是整個金融業，它們既是房地產次貸危機的始作俑者，同時又是最大的受害者。用“一年挨蛇咬，十年怕井繩”來形容銀行業對待房地產業的態度再準確不過了。

　　次貸危機引發金融危機后，房地產變成一只燙手山芋，銀行業對其丟之唯恐不及。這種心有余悸的感覺迄今還非常明顯。筆者最近做了一次“再貸款(refinance)”，即用利息較低的新貸款取代利息較高的原有房貸。銀行所要的資信文件之復雜、審核的程度之細致和所走的程序之繁瑣，與2008年在次貸危機已經爆發時相比，有過之而無不及。除了過去三年的納稅紀錄(證明經濟實力)和過去兩個月的工資單(證明還沒有加入失業大軍)，更是要所有銀行過去兩個月的賬單細節和社會保險的細節等。筆者常常調侃銀行業的朋友，說他們的行業是“天生嫌貧愛富，總是錦上添花，絕不雪中送炭，一定落井投石”。金融危機后的銀行業在對待房貸業務上連傳統的錦上添花之舉都戰戰兢兢，這與當初導致次貸危機的不顧一切降低標準放貸的做法簡直就是天壤之別，這樣的直接后果無疑是推遲和延緩房地產本來應有的復蘇。

　　那為什么說銀行業“戰戰兢兢重返房地產”呢？銀行畢竟是靠貸款賺錢，它們最終總是離不開房地產這塊巨大的餡餅，并且已經開始重新聞到其香味。《華爾街日報》3月19日刊登的一篇報道指出， 2008年9月，美國政府接管搖搖欲墜的兩大住房抵押貸款融資機構“房利美”和“房地美”，意在遏制次貸危機蔓延，挽救房地產市場。同時，美國財政部開始大量收購無人問津的劣質房貸債券，截至2009年底，美國財政部共購進2250億美元的房貸債券，現在回頭看，不能不說這是一個極具遠見的大手筆“救市”。隨著時間的推移，人們對房地產的信心開始回升，財政部從2011年3月開始分批拋售這些債券，每次100億美元。結果市場看好，財政部不但不賠錢還有得賺，美國政府宣布已經在這筆“救市”交易中賺了250億美元！而購買這些債券的恰恰是當年被嚇破了膽、對這些債券不聞不問的金融機構！

　　同一天《華爾街日報》頭版的另一篇題為《華爾街做起了房東的買賣(Wall Street Keys On Landlord Business)》的文章，更能說明金融業對房地產態度的巨大變化：“房利美”和“房地美”因為房主拖欠月付收回了大量的房權，截至2011年底，它們手上共有18萬個這樣的房產，價值147億美元。這在金融危機時是最讓人頭痛的東西，因為沒有房主的精心呵護收回的房產往往急劇貶值，同時殃及池魚連帶周邊的房產貶值。“房利美”和“房地美”原本是用零售方式把收回的房地產賣給新房主或是個體投資者。可是現在情況不同了，華爾街的大牌金融機構愿意用批發的方式購買這些地產，然后出租盈利。行業內的估計顯示，出租房產行業的回報率高達8%，非常具有吸引力。甚至連金融大鱷巴菲特都在一次電視訪談上發話說“要買它幾萬個房子出租”。為穩定市場，“房利美”和“房地美”要求購房的金融機構必須要持有房產一定的年數，也就是說不允許“炒房”。顯而易見，上述變化不僅僅表示金融界對房地產信心的恢復，而且將會加速房地產的復蘇。

　　中國沒義務也沒必要救市

　　雖然美國的房地產市場依然低迷并可能已經觸底，但中國既沒義務也沒必要在此時參與救市并提前抄底。“沒義務”是因為雖說世界是平的，依我看國界在金融危機中其實變得日益清晰，在當今世界雖然很難獨善其身，不能完全“莫管他家瓦上霜”，但是“各人自掃門前雪”常常更加重要；“沒必要”是因為美國政府在2008年的救市從宏觀上看是成功的，美國房地產的復蘇大局已定，復蘇只是個遲早和快慢的問題。至于從投資的角度抄底，以筆者在美國做房主多年的經驗和投資房地產的得失體會看，雖然此刻抄底是天賜良機，但是中國已經錯失機會。理由是，雖然美國房地產復蘇當中也有外資包括中國資金流入的影響，但是其所占的比例和所起的作用可以說是微乎其微。中國政府、企業和個人無論從心理上、組織上或是資金的調動速度上以及投資后的管理方面都沒有做好準備，也就是不具備抄底的理念、經驗和工具。這樣的大手筆海外戰略投資需要三者俱全，缺一不可，而中國的海外投資尚在襁褓之中，既冒不起這個險，也沒有能力和必要去冒這個險。

　　美國房地產次貸危機對中國最大的借鑒意義在于，“天下沒有不散的宴席”，泡沫之后必然是破滅，泡沫越大，破滅得越慘烈，恢復得越緩慢。筆者一向不認同用歷史來預測未來，因為歷史是不變的，而未來卻是多變的，但是觀察和研究歷史必定影響我們的行為。以中國擅長以前車之鑒防后車之覆的文化看，美國房地產危機的教訓不可能不為制定政策者們所關注，當然在這之前的還有記憶猶新的香港地區和日本房地產泡沫的破滅。中國出臺的房地產調控政策好比在即將要爆炸的輪胎上及時地扎上幾個漏氣的針眼。說不痛是不可能的，但是所避免的災難和損失卻顯而易見。

　　作家梁曉聲說：“影響現實的，是離現實最近的史。”言簡意賅，一語中的。